Objectives

分析並回答聽眾關於投資策略、行為偏誤、金融產業問題及生活規劃的提問，提供基於實證的見解與實用建議。

關鍵要點

• 探討安全提領率與不同投資組合及時間範圍的影響
• 分析投資中的行為挑戰，特別是如何在「無聊的中間階段」保持紀律
• 討論面對市場崩盤時的心理反應與應對策略
• 揭露金融業佣金與激勵機制對投資建議的影響
• 評估趨勢追蹤策略的有效性與實用性
• 探討如何多元化人生規劃以實現最大化回報
• 討論槓桿投資的安全性與適用情境
• 分析人口結構變化對投資市場的潛在影響

安全提領率分析

• Bill Bengen的4%法則：最初基於30年期、50/50美股與美債平衡投資組合的分析，得出4%的提領率。
• 全球股票與更長期的影響：若採用全球股票數據（非VEQT，因其有加拿大偏重）並延長時間範圍，安全提領率會顯著下降。
  • 30年期：5%失敗率下，安全提領率為3.5%（與Bill Bengen的4%差異在於數據來源：全球股票 vs. 美國股票）。
  • 延長時間範圍（5%失敗率）：35年期為3.2%，40年期為3%，45年期為2.9%，50年期為2.8%以上。這表明對於早期退休者，4%可能過高。
• 波動性與提領率：高波動性（如100%股票）可能因「提領順序風險」（sequence of withdrawals risk）而導致較低的固定安全提領率，因為在市場表現不佳時固定提領會造成更大傷害。
• 攤銷式提領（Amortization-based withdrawals）：一種變動式支出策略，旨在目標期限結束時耗盡資產，每年根據投資組合價值和預期回報調整提領金額。
  • 30年期平均提領率為起始投資組合價值的7.6%，最差30年期的平均提領率為3.6%，最差單一年份提領率為1.5%（例如百萬美元投資組合僅提領1.5萬美元）。
  • 40年期平均提領率為7.4%，最差30年期的平均提領率為3.1%，最差單一年份提領率為1.4%。
  • 雖然平均提領率顯著高於固定安全提領率，但其年度提領金額波動性大，對退休生活預算構成挑戰。
• 結論：固定提領率模型基於最差歷史結果，過於保守；變動提領率雖平均更高，但實施上難以接受年度大幅調整。任何「規則」都難以適用於真實個人，應更具人性化考量。

投資中的行為挑戰與顧問價值

• 「無聊的中間階段」：投資計畫設定後，最困難的部分是面對市場日常波動和新聞，保持紀律不變動資產配置。
• 顧問的價值：
  • 協助客戶在市場波動時堅持初始資產配置，避免因外部事件（如政治、經濟擔憂）而恐慌性賣出或過度保守。
  • 研究顯示，維持正確的風險水平並堅持下去，其對長期財務成果的影響可能遠大於其他財務規劃策略（如最佳提領順序），僅次於儲蓄率。
  • Money Doctors 研究指出，儘管專業基金經理人扣除費用後表現不佳，但人們仍支付財務建議費用，因為顧問能幫助投資者克服焦慮，承擔適當風險並堅持投資。
  • 顧問能幫助客戶減少對市場的關注和干預，從而提升長期回報。
• 自動化產品：像VEQT這類單一產品，包含多元化且自動再平衡的投資組合，有助於投資者在行為上更容易堅持，減少「回報差距」（return gaps）。
• 戰術性資產配置調整：試圖根據市場波動戰術性地調整資產配置，長期而言往往會侵蝕回報。
• 財務規劃的「有趣」之處：讓投資本身保持「無聊」，而將精力集中在儲蓄、稅務效率、紀律等財務規劃的其他方面，這些雖不直接影響投資回報，但具有長期價值。

市場崩盤的反應與應對

• 2025年市場崩盤案例：虛構的2025年初美國股市下跌19.7%（XUU），但隨後迅速恢復。這凸顯了事後諸葛與身處其中感受的巨大差異。
• 心理影響：市場崩盤的真正挑戰在於不確定性和恐懼，人們擔心跌幅會持續擴大（例如從10%跌到40%），而非已發生的跌幅本身。COVID-19期間的30%快速下跌與恢復是更戲劇性的例子。
• 應對策略：
  • 適當的資產配置：確保投資組合與個人風險承受能力相符。
  • 自動化：減少人為干預，避免情緒化決策。
  • 不頻繁查看：減少對市場波動的關注。
  • 專業財務建議：研究顯示，有良好顧問的客戶在市場不佳時更不容易退出或變得保守（Vanguard的Steve Utkus研究，加拿大樣本研究）。
• 歷史模式：市場崩盤與復甦是數百年來的持續模式，儘管無法保證未來，但歷史提供了參考。
• 行動偏誤：投資者常因恐懼而產生「行動偏誤」，試圖「做點什麼」，但這種行動往往適得其反。

金融業佣金與激勵機制

• 結構型商品（Structured Notes）：銀行常見的銷售產品，因其高佣金而對銷售人員有強烈激勵。這些產品通常表面吸引人（如高收益），但結構複雜，隱藏風險和費用。
• 銀行銷售模式：銀行主要銷售金融產品而非提供獨立財務建議，其激勵機制與客戶利益可能存在衝突。CBC 2024年3月的調查發現，銀行員工可能提供有問題的建議（如建議投資而非償還信用卡債務），誤導客戶關於基金費用，並推銷高費用產品。
• 教育與利益衝突：銀行員工可能因銷售壓力而感到壓力，且可能因缺乏足夠的金融知識而無法提供最佳建議。教育不足與利益衝突可能相互加劇。
• 加拿大監管改革：加拿大投資監管組織（CIRO）將於2026年1月1日實施新的評估導向型專業能力模型，包含強制性教育和培訓要求，旨在提升行業專業水平。
• 顧問行為研究：
  • Juhani Linnainmaa 等人的研究發現，加拿大財務顧問在客戶帳戶和個人帳戶中犯下相同錯誤（過度交易、追逐回報、偏好昂貴主動型基金、多元化不足），表明利益衝突僅是問題的一部分，教育不足也是重要因素。
  • 2018年《金融研究評論》（Review of Financial Studies）的論文指出，銀行透過顧問推薦的交易（特別是銀行自有基金和結構型商品）獲取更高利潤，且這些建議導致客戶表現更差，強烈暗示顧問將雇主利益置於客戶利益之上。
• 結構型商品的危險性：這些產品結合了表面誘惑力與極端複雜性，投資者難以理解其真實運作和隱藏風險。通常有更好的方式來實現類似的投資目標，而無需承擔結構型商品的高成本和不透明性。

趨勢追蹤策略評估

• 定義：趨勢追蹤（Trend Following）是一種基於市場趨勢信號進行買賣的策略，常被質疑是否僅是美化過的技術分析或市場擇時。
• 學術爭議：在《金融經濟學期刊》（Journal of Financial Economics）上有兩篇論文（2012年和2020年）對「時間序列動量」（Time Series Momentum）的統計可靠性持相反立場，表明學術界對其有效性仍有爭議。
• 實際表現：
  • Pacer Trendpilot US Large Cap ETF（2015年成立）自成立以來，年化回報落後S&P 500約5個百分點。
  • Pacer Trendpilot International ETF（2019年成立）自成立以來，年化回報落後其基礎指數約4個百分點。
  • 這些產品旨在市場上漲時參與，下跌時減少曝險或轉向短期國庫券，雖能減少下行風險，但總體回報不佳。
• 哲學觀點：此類產品試圖在不承擔市場風險的情況下獲得市場回報，這與「沒有免費午餐」的投資原則相悖。對於追求簡單性的投資哲學而言，這類複雜產品的門檻很高，且其概念上不具吸引力。

人生規劃的多元化

• 「生命單位」概念：將人生視為由52個「週」和「十年區塊」組成的單位，思考如何規劃和多元化利用時間。
• PERMA模型：一種衡量幸福和滿足感的模型，可用於指導時間分配：
  • Positive Emotion（積極情緒）：享受當下所做之事，例如早晨喝茶、去特色咖啡店。
  • Engagement（投入）：從挑戰性活動中獲得心流體驗，例如打籃球、閱讀學術論文、山地自行車、寫作。
  • Relationships（人際關係）：花時間與朋友和家人相處，例如籃球隊友、同事。
  • Meaning（意義）：為超越自我的事物做出貢獻，例如播客對聽眾的影響、志願工作。
  • Accomplishment（成就）：完成困難的目標，例如完成CFA課程、挑戰性的山地自行車路線、贏得籃球比賽。
• 人生「滑翔路徑」：如同多元化投資組合，人生也應包含多種元素。隨著年齡增長，對不同元素的側重可能會改變（例如年輕時更注重成就，年長時更注重人際關係和積極情緒）。
• 可控與不可控：專注於可控的因素，並接受人生規劃會隨著時間演變。

槓桿投資策略

• 固有風險：槓桿本質上會增加風險，因此很難稱任何槓桿策略是「安全」的。
• 產品化槓桿：對於散戶投資者，透過產品形式（如某些「回報堆疊」產品）來實現槓桿，可以減少操作負擔和執行風險，但通常費用更高。
• 抵押貸款的特殊性：抵押貸款是唯一相對「安全」的槓桿形式，原因如下：
  • 資產效用：主要居所提供巨大的實用價值。
  • 替代方案有限：購買房屋通常需要槓桿，不像股票可以小額分批購買。
  • 波動性較低：房產價值波動遠低於股票，降低了因資產價值劇烈波動而導致槓桿策略失敗的風險。
  • 行為模式：人們不會像恐慌性拋售股票那樣恐慌性拋售房屋，更傾向於長期持有。
• 複雜策略的挑戰：將多種資產（如黃金、長期債券、股票）組合並加槓桿以達到股票組合的風險水平，理論上可能「更安全」，但在實踐中複雜且不一定能帶來更好的結果。

人口結構變化對投資的影響

• ETF價格與淨資產價值（NAV）：ETF的單位價格與其淨資產價值之間很少出現大幅脫節，因為套利機制會使其保持接近。ETF價格甚至可能比基礎資產的實際價值更能反映其價值（Dave Nadig的觀點）。
• 資金流動：資金不會離開系統，當有人賣出時，必然有人買入。資產所有者特徵的變化可能影響資產價格。
• 需求彈性：
  • Ralph Koijen 的研究指出，資產從需求彈性較高的投資者（如主動型基金、對沖基金）轉向需求彈性較低的投資者（如指數基金），似乎會影響資產價格。
  • Valentin Haddad 的研究發現，隨著指數投資的普及，市場變得越來越缺乏彈性，這可能導致價格波動性增加，交易的價格影響更大。
• 人口結構趨勢：Vanguard的報告《Megatrends, the economics of a graying world》指出，低生育率和長壽命將導致全球人口結構發生前所未有的變化（65歲以上人口比例預計從2015年的8%增至2045年的15%）。
• 對經濟增長的影響：人口結構變化對長期GDP增長可能產生中性至負面影響，但這可能被生產力增長所抵消。
• 對投資的影響：Vanguard認為，人口結構變化可能對無風險利率產生下行壓力，但風險溢價與人口結構變化沒有明確關聯。因此，低成本、全球多元化的投資組合仍是實現投資成功的最佳機會。
• 個人應對：儘管這些趨勢可能真實存在，但個體投資者難以預測其確切影響或據此調整策略。應專注於可控因素，避免因不確定性而產生不必要的焦慮或採取錯誤行動。

結論

本集AMA強調了理性投資的核心原則：堅持低成本、全球多元化的投資組合，並透過紀律和專業建議來克服行為偏誤。面對市場波動和複雜的金融產品，應保持簡單性，避免試圖擇時或追求「免費午餐」。同時，將財務規劃與人生規劃結合，透過PERMA模型等工具，多元化地投入生活中的各個面向，以實現全面的滿足感和長期福祉。最終，專注於可控因素，並接受市場和人生中的不確定性，是實現長期成功的關鍵。

原文連結: https://rationalreminder.ca/podcast/362