Objectives

分析並揭示持有單一個股的潛在風險，強調分散投資的重要性，並提供克服集中部位挑戰的策略。

關鍵要點

• 探討投資人持有集中股票部位的常見原因
• 揭示個股的固有風險與其對投資組合的影響
• 重新定義分散投資的必要性與所需股票數量
• 分析分散投資的經濟與心理障礙
• 提供克服集中部位風險的實用策略

探討投資人持有集中股票部位的常見原因

• 誤解投資哲學：許多投資人誤解查理·蒙格（Charlie Munger）和華倫·巴菲特（Warren Buffett）關於集中投資的觀點，認為自己不是「一無所知」的投資者，因此選擇集中持有。
• 公司股票補償或上市：因公司上市、員工股票補償或長期持有表現優異的雇主股票（如Nortel、NVIDIA），導致單一股票在投資組合中佔比過高。
• 過度自信偏誤 (Overconfidence bias)：投資人可能過度相信自己選股的能力。
• 對「大贏家」的過度權重：投資人傾向過度權重獲得巨大成功的可能性，而低估虧損或表現不佳的更高機率。

揭示個股的固有風險與其對投資組合的影響

• 特有風險 (Idiosyncratic Risk)：
  • 這是特定於單一公司的風險，例如CEO的推文、公司特有的隨機事件等，與整體市場或同業表現無關。
  • 此類風險沒有正向預期報酬，應透過分散投資來避免。
• 災難性損失 (Catastrophic Losses)：
  • 定義：股價從高峰下跌70%且永不復原。
  • JP Morgan報告《The Agony & The Ecstasy》指出，1980-2020年間，Russell 3000指數中44%的公司經歷過災難性損失，能源和資訊科技等行業的頻率更高。
  • 這些損失發生迅速且不可預期，即使是經營良好、財務穩健、估值合理的公司也可能遭受。
  • 分析師共識（如「強力買入」）並不能預防災難性損失，JP Morgan研究發現，許多災難性虧損股在下跌前曾是分析師的「共識買入」或「強力買入」建議。
• 正偏態分佈 (Positive Skewness)：
  • 大多數股票表現不佳，少數股票表現極佳（「超級贏家」）。
  • 1980-2020年間，Russell 3000指數中42%的股票有負絕對報酬，66%落後市場；僅10%的股票累計跑贏市場500%以上（「超級贏家」）。
  • Bessembinder 2018年研究（1927-2016年）顯示，僅42.6%的美國普通股終身買入並持有報酬超過一個月期國庫券，超過一半的個股產生負的終身報酬。
  • 隨機選擇少量股票，大幅增加跑輸大盤的機率，因為報酬分佈呈正偏態。
  • 過去表現優異的股票，未來10年跑輸大盤的機率更高：過去五年表現前20%的股票，未來十年中位數累計報酬相對市場低17.8個百分點，其中60%的股票跑輸市場。
• 行為偏誤影響：
  • 熟悉偏誤 (Familiarity bias)：投資人傾向投資自己了解的公司，而非客觀評估風險。
  • 控制錯覺偏誤 (Illusion of control bias)：投資人可能認為透過研究或了解公司管理層就能控制投資結果。
  • 處置效應 (Disposition effect)：投資人傾向賣出獲利股票而持有虧損股票，期待其回升，但災難性損失的股票往往無法回升。

重新定義分散投資的必要性與所需股票數量

• 傳統觀點的局限性：1970-80年代的研究認為20-30支股票足以分散風險，因為在此之後，風險降低的效益會遞減。然而，這些研究主要以「波動性」作為風險衡量標準。
• 以長期財富結果衡量風險：對投資人而言，更重要的是長期財富結果的分佈，而非短期波動性。集中投資組合雖然有小機率獲得巨大成功，但更有大機率遭受損失。
• Roni Izrailov 2022年研究《How Many Stocks Should You Own?》 (https://ndvr.com/journal/how-many-stocks-should-you-own)：
  • 模擬顯示，當風險以「終端財富變異性」衡量時，增加股票數量對改善「最差結果」（第25和第10百分位數）的效益，直到包含約250支股票才顯著遞減。
  • 擁有25支股票的投資者有1/10的機率在25年內獲得少於12倍的財富增長，而擁有250支股票的投資者則有1/10的機率獲得少於17倍的財富增長，顯示分散程度越高，最差結果越不糟糕。
• Bessembinder研究的啟示：即使是100支股票的隨機投資組合，在10年期內也只有47.5%的時間跑贏市場，這表明即使是相對分散的投資組合，跑輸市場的機率仍超過50%。
• 總體市場指數基金的優勢：總體市場指數基金（或類似的Dimensional Funds）持有市場上所有股票，能確保獲得市場報酬，避免個股選擇的偏態風險。

分析分散投資的經濟與心理障礙

• 經濟障礙：
  • 稅務成本：出售大幅增值的集中部位會產生高額稅務負擔（例如，加拿大資本利得稅無法消除，只能延遲）。
  • 控制權：部分大股東可能需要維持其大部位以保留對公司的投票控制權。
• 心理障礙：
  • 代表性偏誤 (Representativeness bias)：投資人可能忽略個股報酬的基本機率分佈，並假設其過去的表現預示著未來的結果。
  • 稟賦效應 (Endowment effect)：投資人傾向於高估自己已經擁有的東西的價值。
  • 現狀偏誤 (Status quo bias)：投資人傾向維持現狀，不願做出改變，即使改變可能帶來更好的結果。

提供克服集中部位風險的實用策略

• 想像測試：想像集中部位的資金是現金，問自己是否會立即買入該股票。這有助於客觀評估當前持有決策。
• 系統性計畫：若一次性賣出困難，可制定定期定額賣出集中部位的計畫 (Dollar Cost Averaging out)，分批減持，以避免一次性決策帶來的心理壓力。
• 稅務規劃：若有慈善捐贈意願，可考慮將增值證券直接捐贈給慈善機構，這是一種稅務效率較高的方式。
• 專業諮詢：尋求專業財務顧問的協助，將分散投資納入整體財務規劃，以克服經濟和心理上的挑戰。

結論

持有單一個股的風險遠超一般投資人所認知，主要源於個股報酬的正偏態分佈（多數虧損，少數巨額獲利）和不可預測的災難性損失。傳統的20-30支股票分散投資觀念已不足以應對長期財富結果的風險。為有效降低風險並優化長期財富累積，投資人應追求更廣泛的分散投資（例如，持有數百支股票的總體市場指數基金）。面對集中部位的經濟（如稅務）和心理（如偏誤）障礙，建議採用「想像測試」或「定期定額賣出」等系統性策略，並尋求專業財務規劃協助，以實現更穩健的投資組合。

原文連結: https://rationalreminder.ca/podcast/363